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股债联动减弱,利率底部逐步抬升——江海证券资管部债券日报20190313

  利率债投资策略:周三市场情绪出现较明显变化,在股市大跌的情况下,债市收益率并未跟随下行,说明此前债市利率的上行并非完全由股市上涨推动,也有基本面本身的支撑,其实股市上涨背后的因素也是支撑债券利率上行的因素。未来债券和股市均在回归基本面,而随着政策的不断推进,经济企稳概率在加大,债券利率大方向或向上。

  第一,股债联动减弱,利率底部逐步抬升。周三股债之间联动明显减弱,股市大跌并未推动债市利率下行,我们认为可能反映出两面的变化:一方面,此前债市利率的上行本身是有基本面因素推动的,并非完全股市上涨推动。此前随着股市持续上涨,债市利率不断上行,市场可能认为是由于股市上涨带来的风险偏好回升对债市造成利空,而且股市的大涨并非由基本面因素推动,但现在股市大跌,债市收益率并未跟随下行,说明股市上涨并非是推动债市利率上行的唯一因素,债市利率的上行也包含了市场对于经济基本面的预期,其实股市的上涨并非完全是估值修复,也反映了市场对于经济基本面改善以及政策刺激的预期,股市上涨背后的因素本身也是推动债市利率上行的因素。另一方面,对于股市大跌,市场可能更多认为是暂时回调,未来趋势依旧向好。毕竟此前股市上涨过快,获利盘较多,相对高位需要大幅波动消化,而且股市投资者比较分散,包括散户、游资和机构,很容易受到非理性因素的影响,造成大的波动,债市投资者更加机构化,受影响相对较小。另外,上周五股市大跌,债市收益率跟随下行,但周一股市就大幅反弹,债市利率又再次上行,市场也担心会重蹈覆辙,在不确定股市连续下跌的情况下,不敢贸然去追涨债券,而且上周债券利率已下行较多,当时市场对降息的预期较为充分,周末易行长的讲话可能也使得市场的降息预期有所降温。因此,在上周利率下行对利好因素充分反应后,股市一天的大跌并未推动利率下行,未来债券和股市均在回归基本面,而随着政策的不断推进,经济企稳概率在加大,债券利率大方向或继续向上,股市也仍有上涨空间。

  第二, 1-2月经济数据仅小幅回落,后期有望逐步企稳回升。周四将公布1-2月经济数据,对此进行预测,并跟踪3月以来的高频数据情况:我们估计1-2月工业增加值和社零增速分别较去年12月回落至5.5%和8.0%,固定资产投资累计同比小幅回落至5.8%,1-2月经济数据并未出现明显的回落,经济基本面保持相对平稳,在不出现超预期的情况下,对市场的影响估计相对有限。而3月以来随着开工季来临,电厂耗煤量明显回升,高炉开工率相对平稳,后期经济数据有望回升,同时3月以来猪肉价格大涨,蔬菜价格并非季节性回落,3月CPI同比也将明显上升。

  二、信用债市场关注:化解地方政府隐性债务对城投债的影响

  周二信用债市场成交清淡,多数收益率小幅上行。今日市场上传言上交所对地方融资平台发行公司债的审核条件有所放松,对于用于借新还旧的发债申请,可以不受政府收入占比50%的上限限制,并滚动发行。交易所同时要求募集资金用途仅限用于偿还交易所公司债。如果相关政策发布,有望在一定程度上缓解政府隐性债务压力。

  化解地方政府隐性债务对城投债有助于边际减缓担忧,政府隐性债务较典型的地区可能会被更早地进行试点化解,有助于缓解相关地区城投的违约风险,提升当地城投的投资价值。

  一、利率债市场展望:股债联动减弱,利率底部逐步抬升

  周三债券市场交投较为活跃,央行暂停公开市场操作,资金面相对宽松,国债期货全天小幅震荡,现货收益率也小幅波动,10年国开收益率较前一个交易日下行1bp左右。对于后期,我们需要关注:

  第一,股债联动减弱,利率底部逐步抬升。周三市场出现一个比较明显的变化,那就是股票大跌,但债市收益率并未明显下行,仅小幅波动,而且盘中债市收益率也未跟随股市波动,股债之间的跷跷板效应消失。回顾年初以来利率债收益率和上证综合指数的走势可以发现,节后两者之间呈现出明显的跷跷板效应,随着股市的持续上涨,利率债收益率也在逐步上行,期间遇到股市大幅回调,债市利率也会有所下行,但大方向上是震荡上行的,且利率底部在不断抬升。周三股债之间联动明显减弱,股市大跌并未推动债市利率下行,我们认为可能反映出两面的变化:

  一方面,此前债市利率的上行本身是有基本面因素推动的,并非完全股市上涨推动。此前随着股市持续上涨,债市利率不断上行,市场可能认为是由于股市上涨带来的风险偏好回升对债市造成利空,而且股市的大涨并非由基本面因素推动,但现在股市大跌,债市收益率并未跟随下行,说明股市上涨并非是推动债市利率上行的唯一因素,债市利率的上行也包含了市场对于经济基本面的预期,其实股市的上涨并非完全是估值修复,也反映了市场对于经济经济基本面改善以及政策刺激的预期,股市上涨背后的因素本身也是推动债市利率上行的因素。

  另一方面,对于股市大跌,市场可能更多认为是暂时回调,未来趋势依旧向好。毕竟此前股市上涨过快,获利盘较多,相对高位需要大幅波动消化,而且股市投资者比较分散,包括散户、游资和机构,很容易受到非理性因素的影响,造成大的波动,债市投资者更加机构化,受影响相对较小。另外,上周五股市大跌,债市收益率跟随下行,但周一股市就大幅反弹,债市利率又再次上行,市场也担心会重蹈覆辙,在不确定股市连续下跌的情况下,不敢贸然去追涨债券,而且上周债券利率已下行较多,当时市场对降息的预期较为充分,周末易行长的讲话可能也使得市场的降息预期有所降温。因此,在上周利率下行对利好因素充分反应后,股市一天的大跌并未推动利率下行,未来债券和股市均在回归基本面,而随着政策的不断推进,经济企稳概率在加大,债券利率大方向或继续向上,股市也仍有上涨空间。

股债联动减弱,利率底部逐步抬升——江海证券资管部债券日报20190313

  第二,1-2月经济数据仅小幅回落,后期有望逐步企稳回升。周四将公布1-2月经济数据,我们对此进行预测,并跟踪3月以来的高频数据情况:

  工业方面,1-2月6大发电集团日均耗煤量平均在60万吨左右,同比下降10.9%,降幅较去年12月明显扩大,但3月以来,同比转为上升5%,显示节后随着企业逐步复工,生产有所恢复;1-2月高炉开工率平均为65.2%,同比上涨2.3%,3月以来同比小幅回落至2.0%,高炉开工率整体相对平稳;1-2月全国粗钢预估日均产量平均为242.3万吨,同比上涨8.2%;中汽协数据显示,1月和2月汽车产量同比分别下滑12.1%和17.4%,降幅较去年1-2月有所收窄;1-2月PMI生产指数延续下滑趋势,尤其是2月受春节影响,跌破荣枯线至49.5%,新订单指数在经过1月的下滑之后2月重新回到荣枯线之上。总的来看,受春节因素的影响,估计1-2月工业增加值小幅回落至5.5%左右,3月随着企业开工,工业生产有望回升。

股债联动减弱,利率底部逐步抬升——江海证券资管部债券日报20190313

股债联动减弱,利率底部逐步抬升——江海证券资管部债券日报20190313

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